三花智控(002050)

事件：1）公司2018年實(shí)現(xiàn)收入108.4億元，同比增長13.10%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤12.9億元，同比增長4.56%；2）18Q4季度實(shí)現(xiàn)收入25.7億元，同比增長7.49%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.7億元，同比增長4.68%；3）本次年度分紅方案：每10股派2.50元，資本公積金每10股轉(zhuǎn)增3股。疊加中期分紅每10股派1元，實(shí)際總分紅率達(dá)到76.1%，對應(yīng)股息率約2.8%。

Q4收入增速有所放緩，新能源汽零業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長：18Q4截止閥、四通閥、電子膨脹閥內(nèi)銷量增速較前三季度表現(xiàn)均有明顯下降，主要受下游空調(diào)整機(jī)行業(yè)銷量增速放緩影響。分業(yè)務(wù)來看，公司18年制冷業(yè)務(wù)收入同比增長21%，表現(xiàn)明顯超過閥件類行業(yè)增速。2018年汽零子公司收入14.3億元，同比增長38.5%。我們預(yù)計(jì)2018年新能源汽零收入約5億元，利潤約8000萬，同比均實(shí)現(xiàn)大幅增長。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，制冷業(yè)務(wù)短期競爭加?。?018年毛利率、凈利率為28.59%、12.10%，同比分別-2.64、-0.96pct。制冷業(yè)務(wù)及汽零業(yè)務(wù)毛利率同比分別-3.32、-1.45pct；其中下半年毛利率同比分別-7.0、-0.9pct。基于傳統(tǒng)制冷閥件業(yè)務(wù)競爭對手盾安環(huán)境經(jīng)營下滑的現(xiàn)狀，長期價(jià)格戰(zhàn)可能性較低。在新能源車熱管理零部件領(lǐng)域，公司目前行業(yè)地位領(lǐng)先，且短期內(nèi)缺乏強(qiáng)力競爭對手，有望在19-20年合資車型大規(guī)模落地的過程中充分受益。

研發(fā)費(fèi)用持續(xù)投入，匯兌收益貢獻(xiàn)明顯：公司2018年銷售、管理+研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別-0.20、+0.31、-1.78pct。公司2018年投入研發(fā)費(fèi)用4.37億元，同比大幅增長33.6%。公司2018年實(shí)現(xiàn)匯兌收益8779萬元（同期為虧損1.03億元），其中我們預(yù)計(jì)Q4季度匯兌收益約3000-4000萬元（同期約虧損3000-4000萬元），匯兌對于公司業(yè)績貢獻(xiàn)明顯。

經(jīng)營性凈現(xiàn)金流大幅提升，在手現(xiàn)金穩(wěn)健增長：2018年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金114.33億元，同比增長24.73%；經(jīng)營性凈現(xiàn)金流12.88億元，同比大幅增長98.5%。其中Q4季度銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金34.42億元，同比增長48.5%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流7.27億元，大幅增長844%，公司現(xiàn)金回款能力大幅提升。

投資建議：展望19年一二季度，目前空調(diào)龍頭的排產(chǎn)計(jì)劃已經(jīng)重回增長，我們預(yù)計(jì)疊加特斯拉model3的放量，未來ModelY可能的發(fā)包進(jìn)展，以及特斯拉上海工廠的竣工投產(chǎn)，有望帶動業(yè)績在下半年出現(xiàn)較大幅度的改善，建議提前左側(cè)關(guān)注?；谀陥?bào)情況，我們預(yù)計(jì)公司19-21年凈利潤增速12.4%、23.1%、21.2%，凈利潤為14.5、17.9、21.7億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)19-21年25.3x、20.5x、16.9xPE，維持買入評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：空調(diào)需求不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險(xiǎn)；新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。