興業(yè)證券(601377)

投資要點：業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期，主要是自營業(yè)務(wù)、計提資產(chǎn)減值損失以及投行業(yè)務(wù)下滑的影響。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)逆勢擴張，市場份額提升。資管業(yè)務(wù)逆勢增長，基金管理收入大幅提升，券商資管結(jié)構(gòu)優(yōu)化。預(yù)計公司2019年業(yè)績有望實現(xiàn)恢復(fù)性增長。

業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期，歸因于自營、資產(chǎn)減值損失、投行收入下滑

18年歸母凈利潤1.35億元，YOY-94%，Q4單季凈利潤-5.91億元，與之前業(yè)績預(yù)告相符。業(yè)績下滑主要是自營、計提信用減值損失（7億元）、投行收入下滑影響。期末歸屬于母公司股東權(quán)益325億元，YOY-2.76%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率0.41%，較17年下降6.62個百分點。

分公司經(jīng)營體制改革見成效，市場份額提升

財富管理業(yè)務(wù)：分公司經(jīng)營體制改革見成效，股基交易總金額、兩融余額市場份額均提升，股票質(zhì)押壓縮規(guī)模。2018年公司股基交易總金額3.47萬億元，市場份額提升至1.73%；母公司實現(xiàn)代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入（含席位）10.32億元，YOY-13%，優(yōu)于行業(yè)。兩融余額達到120億元，市場份額提升至1.59%。期末公司待回購交易金額293億元，YOY-35%。

自營業(yè)務(wù)調(diào)整資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，后續(xù)改善可期

自營投資業(yè)務(wù)：壓縮權(quán)益類投資規(guī)模，加大債券投資規(guī)模，投資業(yè)績大幅跑贏大盤指數(shù)。18年業(yè)績下滑有部分高基數(shù)的影響，預(yù)計19年自營業(yè)務(wù)能夠?qū)崿F(xiàn)恢復(fù)性增長。

資管業(yè)務(wù)的業(yè)績穩(wěn)健增長，投行業(yè)務(wù)中股權(quán)融資規(guī)模下滑

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)，業(yè)績穩(wěn)健增長。興證資管規(guī)模938億元，YOY-8%，低于行業(yè)降幅（11%），預(yù)計是通道業(yè)務(wù)規(guī)模下降所致。興全基金資管規(guī)模2598億元，逆勢增長7%，18年凈利潤7.26億元。隨著市場轉(zhuǎn)好，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)預(yù)計將貢獻業(yè)績彈性。投資銀行業(yè)務(wù)：18年公司完成主承銷4單IPO項目、5單再融資項目，主承銷金額81億元，行業(yè)排名15位。18年債券主承銷金額743億元，同比增長24%，行業(yè)排名第八位。

整體觀點：公司18年逆勢擴張，實現(xiàn)網(wǎng)點布局、人員流入逆勢增長。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)恢復(fù)性增長，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險出清，自營、資管業(yè)務(wù)貢獻業(yè)績彈性。根據(jù)年報已披露的盈利與數(shù)據(jù)，將19-20年盈利預(yù)測由24/27億元調(diào)整為18/21億元,維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：政策落地不及預(yù)期；市場波動風(fēng)險；股票質(zhì)押風(fēng)險；公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型進展不及預(yù)期。