開潤股份(300577)

收入大幅增長，Q4費(fèi)用增加影響業(yè)績

2018年公司營收/業(yè)績分別為20.48/1.74億元，同比+76.19/30.23%，扣非業(yè)績1.53億元，同比+38.52%，基本與此前預(yù)告一致，擬10股派利2元。其中Q4營收同比+64.32%，業(yè)績則因銷售費(fèi)用增加較多增速放緩至13.42%。

ToC業(yè)務(wù)收入翻番，銷量達(dá)全網(wǎng)第一

分業(yè)務(wù)看，ToC業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，收入同比+102.29%至10.26億元，占比達(dá)到50%，且箱包銷量升至全網(wǎng)第一，主要系與優(yōu)質(zhì)上游合作，順利開發(fā)新品類、新品牌，在米系主渠道維持70-80%高增速的同時，積極拓展非米系渠道；ToB業(yè)務(wù)同樣表現(xiàn)突出，收入同比+35.38%，較往年大幅提速，主要系本年大客戶訂單量提高，增加較多新零售和互聯(lián)網(wǎng)客戶，包括網(wǎng)易嚴(yán)選、名創(chuàng)優(yōu)品、淘寶心選等。分地區(qū)看在2C業(yè)務(wù)帶動下，國內(nèi)收入增長117.08%至14.83億元，海外收入則穩(wěn)定增長17.88%至5.65億元。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化致毛利率有所下降

綜合來看，18年毛利率下降3.63pct至25.98%，主要系毛利率較低的ToC業(yè)務(wù)增長較快，同時，ToB業(yè)務(wù)方面，新增客戶毛利率水平較低；但Q4整體毛利率有所回升，預(yù)計與自有渠道占比增加有關(guān)。費(fèi)用率方面，全年期間費(fèi)用率-1.38pct，其中管理費(fèi)率-1.41pct，體現(xiàn)了公司良好的內(nèi)部管控能力，財務(wù)費(fèi)用-0.84pct主要系本年匯兌收益增加較多，銷售費(fèi)用率+0.86pct，主要系銷售規(guī)模增長下渠道平臺、市場開拓等相關(guān)費(fèi)用增加較快。存貨/應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比下降3.8/15.2天，體現(xiàn)公司運(yùn)營能力不斷優(yōu)化。

多元渠道打造智能出行，積極切入布局優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，給與“增持”

公司以箱包產(chǎn)品為主，近年全面轉(zhuǎn)型智能出行提供商，在小米生態(tài)加持下成功打造旅行箱“90”分品牌，實現(xiàn)爆發(fā)式增長，B端業(yè)務(wù)亦越發(fā)受頭部客戶認(rèn)可。近期公司加大產(chǎn)品品類和自有渠道拓展力度，預(yù)期C端將保持相對較高增速同時逐步提升盈利能力；印尼收購原耐克三大供應(yīng)商之一，直接訂單外更有望受益背書效應(yīng)，待產(chǎn)能逐步爬坡后有望收獲更多優(yōu)質(zhì)B端客戶，預(yù)計2019-2021年EPS為1.08/1.42/1.82元/股，對應(yīng)PE33/25/20倍，給與“增持”評級。

風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下行影響出行需求，小米生態(tài)支持力減弱，客戶集中度較高