貴州茅臺(tái)(600519)

事項(xiàng)：

公司4月5日公告1Q19主要經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)， 預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)20%左右，歸母凈利同比增長(zhǎng)30%左右。

平安觀點(diǎn)：

1Q19 營(yíng)收、歸母凈利增速略超預(yù)期，我們此前預(yù)計(jì) 1Q19 營(yíng)收能達(dá)成 19全年增長(zhǎng) 14%的目標(biāo)，歸母凈利增 30%或因消費(fèi)稅率和銷(xiāo)售費(fèi)用率偏低。

營(yíng)收同增 20%應(yīng)來(lái)自茅臺(tái)酒價(jià)格上升和預(yù)收款確認(rèn)。 3 月底，部分經(jīng)銷(xiāo)商已收到 4 月份計(jì)劃量， 我們估計(jì)， 1Q19 茅臺(tái)酒實(shí)際出貨量可能同降個(gè)位數(shù)。兩方面原因或推動(dòng)了 1Q19 茅臺(tái)酒均價(jià)漲 10-20%： A.1Q18 收入中 819 老價(jià)格發(fā)票占比或超 60%，因 18 年初漲價(jià)翹尾效應(yīng)，1Q19 均價(jià)可同增 10%+；B.18年 12 月，酒廠集中出了一批精品、生肖等高價(jià)產(chǎn)品，部分或體現(xiàn)在 1Q19， 且1Q19 年份、精品、生肖等高價(jià)產(chǎn)品發(fā)貨常規(guī)化， 占比應(yīng)高于 1Q18， 也可能帶動(dòng) 1Q19 均價(jià)同比升個(gè)位數(shù)。 18 年底，酒廠或仍有少量預(yù)收款余糧（不超 20億）。 4 月 1 日起，增值稅率降至 13%， 有理由相信，經(jīng)銷(xiāo)商會(huì)推動(dòng)廠家把 3月 31 日前已發(fā)送貨物發(fā)票全開(kāi)完，可能推動(dòng) 1Q19 報(bào)表確認(rèn)茅臺(tái)酒銷(xiāo)量持平或小增。 另外，系列酒 1Q19 營(yíng)收同增約 26%，也拉高了總營(yíng)收增速。

歸母凈利同增 30%或因消費(fèi)稅率和銷(xiāo)售費(fèi)用率同降。結(jié)合年報(bào)，我們判斷，4Q18 酒廠茅臺(tái)酒生產(chǎn)量高于實(shí)際出貨量,故 1Q19 報(bào)表確認(rèn)茅臺(tái)酒銷(xiāo)量應(yīng)明顯高于實(shí)際生產(chǎn)量，雖 1Q18 消費(fèi)稅率偏低，但 1Q19 同比或仍明顯下降。 4Q18銷(xiāo)售費(fèi)用為負(fù)，意味著 1-3Q18 銷(xiāo)售費(fèi)用預(yù)提過(guò)多故需在 4Q18 沖回，所以酒廠 1Q19 也可能減少了銷(xiāo)售費(fèi)用預(yù)提。

1Q19 預(yù)收款余額大概率環(huán)比年初小幅上升。 3 月底，經(jīng)銷(xiāo)商均已打完2Q19 計(jì)劃全款，且包含了年份、精品、生肖。另一方面，我們了解，總經(jīng)銷(xiāo)產(chǎn)品 3 月底也完成了全年的集中打款。匯總估計(jì)，1Q19 預(yù)收款余額或達(dá) 140-160億元，環(huán)比年初 136 億元小幅上升。

略上調(diào) 19 年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。 考慮 1Q19 營(yíng)收、凈利超預(yù)期，上調(diào) 19 年 EPS 預(yù)測(cè)約 1.3%， 預(yù)計(jì) 19、 20 年 EPS 同增 18.2%、 9.4%至33.13 元、 36.24 元， 動(dòng)態(tài) PE 約為 26、 24 倍。因經(jīng)濟(jì)、囤貨、報(bào)表周期性，茅臺(tái) 19、 20 年報(bào)表增速或主要靠漲價(jià)，但 2020 年是十三五最后一年，考慮為下個(gè)五年計(jì)劃開(kāi)門(mén)紅做準(zhǔn)備是慣例，會(huì)否漲價(jià)需觀察。中長(zhǎng)周期看， 超強(qiáng)品牌力保障，茅臺(tái)可靠收渠道利差、消費(fèi)升級(jí)搶量來(lái)實(shí)現(xiàn)價(jià)、量再翻倍， 維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 1）白酒行業(yè)景氣度下行風(fēng)險(xiǎn)。 白酒行業(yè)景氣度與價(jià)格走勢(shì)相關(guān)度很高，如果白酒價(jià)格下降，可能導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)收增速大幅放緩。 2）管理層更換易導(dǎo)致業(yè)務(wù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。白酒企業(yè)受業(yè)務(wù)策略影響大，如更換管理層，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)收、利潤(rùn)大幅波動(dòng)。 3）政策風(fēng)險(xiǎn)。白酒行業(yè)需求、稅率等受政策影響較大，如相關(guān)政策出現(xiàn)變動(dòng)，可能會(huì)對(duì)企業(yè)營(yíng)收、利潤(rùn)有較大影響。