成都路橋(002628)

事件：公司發(fā)布2018年年度報告，全年實現(xiàn)營收27.26億，同增37.15%，實現(xiàn)歸母凈利潤-4.91億，同增2.38%，實現(xiàn)扣非0.17億，同增-4.56%；

材料價格上漲和新簽下滑致毛利率/凈利率降低。收付現(xiàn)比此消彼長、經(jīng)營現(xiàn)金流扭正為負(fù)。負(fù)債率上升。公司全年毛利率1.52%（-3.4pp），主要原因包括（1）年內(nèi)環(huán)保限產(chǎn)致水泥砂石等材料價格大幅上漲、（2）新簽訂單11億大幅同減75%、（3）在建廣吉高速項目水泥等材料綜合用量提高等；銷售/管理/財務(wù)/期間費率為0%（-）/2.94%（-0.8pp）/0.55%（-0.4pp）/3.49%（-1.2pp）；減值-500萬（-111%）判斷系應(yīng)收款減少、轉(zhuǎn)回部分壞賬準(zhǔn)備，數(shù)額占凈利潤24%；稅率35.8%（-13pp）；凈利率0.77%（-0.4pp）；收付現(xiàn)比為97.32%（-3.5pp）/97.53%（+6.7pp），經(jīng)營現(xiàn)金流-0.43億同減2.69億，系項目支付增加；負(fù)債率54.4%（+2.2pp）；

按其推進(jìn)重點項目帶動收入增長，盈利能力下降致利潤下滑。全年營收/歸母同增37.15%（+41pp）/-4.91%（+44pp），營收增長較快系之前年度承接業(yè)務(wù)量較為充沛，報告期內(nèi)按期推進(jìn)了雅康高速、汶馬高速等重點項目，同時上年度收入基數(shù)較??；歸母同比下滑系前述原因?qū)е聝衾式档停?/p>

深耕高潛力市場，競爭力和在手訂單可觀，最大單體項目貸款合同已落地。順利完成高管改選和控制權(quán)交接?？春煤笃谟唵螐?fù)蘇和盈利修復(fù)。四川為重點補(bǔ)短板區(qū)域、脫貧攻堅重鎮(zhèn)，2015-2017建筑業(yè)產(chǎn)值增速分別為8.7%/13.6%/14.5%位居全國前列；2018.1-11公路投資1421億（+13.2%）僅次于云貴，2019年將完成1400-1500億元；成都定位于西部中心和交通樞紐，2019年將加速建設(shè)，全年擬實施重點項目總投資達(dá)3.4萬億、年度投資4805億，其中省重點項目年度投資1688億；公司擁有公路/市政施工總承包一級資質(zhì)和橋隧等若干專業(yè)承包一級資質(zhì)，系省內(nèi)少數(shù)業(yè)務(wù)資質(zhì)涵蓋范圍最廣的承包商之一，報告期內(nèi)省內(nèi)收入22.45億，占比82%（+10pp）。報告期內(nèi)順利完成控制權(quán)交接和董監(jiān)高改選，經(jīng)營持續(xù)步入正軌。Q1-Q4新簽訂單分別為2.4億/0/0/8億，顯露復(fù)蘇跡象，期末在手訂單43億，對應(yīng)當(dāng)期收入1.6倍，年內(nèi)實現(xiàn)了達(dá)州至宣漢快速通道PPP項目18億元貸款合同落地并完成了共計2.7億元的提款。同時公司后續(xù)項目已在投標(biāo)報價中考慮材料價格上漲因素，有望逐漸實現(xiàn)盈利修復(fù)；

盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計公司2019年-2021年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為37.79億元、47.35億、52.37億元；歸母凈利潤分別為0.32億元、0.42億元和0.47億元；EPS分別為0.04元、0.05元和0.06元，對應(yīng)PE分別為144X、110X和98X。首次覆蓋，給予“中性”評級。

風(fēng)險提示：1、宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險；2、市場競爭風(fēng)險；3、材料價格風(fēng)險。