中公教育(002607)

2018年?duì)I收/凈利同增55%/120%，擬派發(fā)現(xiàn)金股利14.19億元（每股0.23元）。2018年公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收62.37億元（+54.72%）；歸母凈利11.53億元（+119.67%），歸母扣非凈利11.13億元（+124.79%），其中投資收益1.10億元（主要來源于理財(cái)收益），占比利潤(rùn)總額8.24%。公司擬10股派發(fā)現(xiàn)金股利2.3元，共計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利14.19億元。

財(cái)務(wù)表現(xiàn)：毛利率平穩(wěn)，嚴(yán)控費(fèi)用下凈利率顯著提升。①2018年毛利率基本穩(wěn)定59.1%（-0.5PCTs），其中教師工資是核心成本，教師人員同增44.3%。②費(fèi)用率方面：銷售費(fèi)用率同降3.2PCTs至17.67%，主要由于職工薪酬?duì)I收占比下降1.2PCTs至11.8%，市場(chǎng)推廣費(fèi)用占比下降1.4PCTs至3.5%。管理費(fèi)用率同降2.5PCTs至14.0%，其中職工薪酬?duì)I收占比下降0.34PCTs至9.33%，房租物業(yè)及折舊攤銷占比下降1.13PCTs。研發(fā)費(fèi)用率穩(wěn)定在7.29%，研發(fā)人員同增36.9%。綜合使得公司凈利率提升至18.48%（+5.46PCTs）。

經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)：公考收入提速，事業(yè)單位增速放緩，教師招錄保持強(qiáng)勁。①分業(yè)務(wù)：公務(wù)員招錄收入30.82億元、同增49%，增長(zhǎng)提速；事業(yè)單位招錄7.85億元、同增38%，增速放緩；教師資格收入10.75億元、同增61%，綜合面授培訓(xùn)8.28億元、同增87%，教師及綜合面授營(yíng)收占比提升0.62/2.29PCTs；②量?jī)r(jià)拆分：面授培訓(xùn)量?jī)r(jià)齊升。累計(jì)培訓(xùn)人次達(dá)230.79萬（同增57.43%），面授培訓(xùn)人次同增35%至119.21萬人，增速有所放緩；客單價(jià)同增13.98%，增長(zhǎng)超預(yù)期主要由于產(chǎn)品升級(jí)及長(zhǎng)周期課程比例持續(xù)提高。此外，線上收入4.44億元、同增58%，其中線上培訓(xùn)人次111.58萬人（同增91%），客單價(jià)同降17.56%。渠道方面，截至2018年末公司已建立覆蓋319個(gè)地級(jí)市的701個(gè)學(xué)習(xí)網(wǎng)點(diǎn)（+150個(gè)，同增27.22%），縣城將成為未來幾年渠道下沉重點(diǎn)。

現(xiàn)金充沛，負(fù)債率低，資產(chǎn)狀況良好。截至2018年末，公司擁有現(xiàn)金及等價(jià)物47億，其中貨幣現(xiàn)金6.49億元、理財(cái)產(chǎn)品22.53億元、定期存款18億。期末公司預(yù)收賬款19.20億元，同增13%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流流入為66.66億，同增47.67%。負(fù)債方面，短期借款16.07億元（其中質(zhì)押借款14億），有息資產(chǎn)負(fù)債率（有息負(fù)債/總資產(chǎn)）為22.31%。

投資建議。公司定位職業(yè)培訓(xùn)市場(chǎng)龍頭品牌，其在公職考試培訓(xùn)領(lǐng)域積淀的規(guī)模化教研體系建設(shè)、全直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)渠道布局、多元化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是其未來成長(zhǎng)的三大護(hù)城河。職教培訓(xùn)市場(chǎng)依然存在較多處于快速成長(zhǎng)期、仍待整合的細(xì)分賽道，中公有望憑借規(guī)模及品牌優(yōu)勢(shì)享受行業(yè)紅利，持續(xù)搶占市場(chǎng)?；?018年報(bào)表現(xiàn)，我們維持2019/20年凈利預(yù)測(cè)值16.23/21.44億元，同增41%/32%，新增2021年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)27.19億元，同增26.8%，對(duì)應(yīng)EPS0.26/0.35/0.44元?；跇?biāo)的稀缺性及多賽道成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：招錄政策變化風(fēng)險(xiǎn)；公務(wù)員培訓(xùn)市場(chǎng)寡頭格局下價(jià)格戰(zhàn)升級(jí)；新增業(yè)務(wù)擴(kuò)張不及預(yù)期；線上流量成本高企。