桃李面包(603866)

事件： 公司發(fā)布 ] 2019 年一季度業(yè)績(jī)快報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入 11.4 億元（ 同比+16%），歸母凈利潤(rùn) 1.2 億元（ 同比+12%）， 扣非歸母凈利潤(rùn) 1.2 億元（同比+11%），基本符合預(yù)期。

收入： 高基數(shù)+產(chǎn)能受限影響短期收入增速。 19Q1 公司收入實(shí)現(xiàn) 16%的收入增速， 相比于 18Q4 面包收入增速略有放緩， 主要原因在于： 1） 去年一季度網(wǎng)紅產(chǎn)品臟臟包銷(xiāo)售較多， 但該品生命周期較短， 今年沒(méi)有收入貢獻(xiàn)，影響增速； 2）部分地區(qū)產(chǎn)能不足影響短期收入增長(zhǎng)。 1、 成熟區(qū)域：穩(wěn)定增長(zhǎng)， 挖潛空間依舊可觀。 得益于渠道下沉帶來(lái)滲透率逐漸提升， 東北地區(qū)維持雙位數(shù)， 但長(zhǎng)春、哈爾濱地區(qū)短期產(chǎn)能略有不足，預(yù)計(jì)二季度起將逐季改善。 未來(lái)隨著渠道下沉力度加大， 東北地區(qū)有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。 2、 高成長(zhǎng)區(qū)域： 市場(chǎng)投入加大， 收入增速有望持續(xù)改善。 由于前期市場(chǎng)投入較為謹(jǐn)慎，西南、西北及華北部分地區(qū)等地區(qū)收入增速階段性放緩。 公司通過(guò)促銷(xiāo)、增配人員和物流車(chē)等方式加大市場(chǎng)投入力度，同時(shí)隨著天津、重慶等工廠(chǎng)產(chǎn)能釋放， 預(yù)計(jì) 2019 年西南、西北、華北等地收入增長(zhǎng)將有改善。 3、 新區(qū)域： 總體表現(xiàn)靚麗， 持續(xù)高增長(zhǎng)可期。 江浙滬地區(qū)增速略有放緩， 主要是產(chǎn)能及部分市場(chǎng)階段性波動(dòng)導(dǎo)致； 此外華南工廠(chǎng)輻射區(qū)域依舊維持 80%左右增速，隨著東莞工廠(chǎng)改造接近尾聲， 其產(chǎn)能將顯著提升， 隨著東莞工廠(chǎng)產(chǎn)能利用率提升以及銷(xiāo)售終端增加，華南市場(chǎng)還將維持高速增長(zhǎng)， 且虧損幅度有望繼續(xù)收窄。

盈利： 費(fèi)用投入維持高位，凈利率穩(wěn)中有降。 公司一季度歸母凈利潤(rùn)增速慢于收入增速，凈利率水平略微下降， 主要原因在于公司仍處于擴(kuò)張期，工廠(chǎng)布局以及市場(chǎng)培育先行，相應(yīng)的建廠(chǎng)投入和市場(chǎng)費(fèi)用支出增速略快于收入增長(zhǎng)： 1、哈爾濱、 石家莊、青島等地折扣促銷(xiāo)力度同比加大； 2、 華東地區(qū)人員和車(chē)輛到位，費(fèi)用支出提升， 此外西南、西北地區(qū)延續(xù)較大的市場(chǎng)投入力度； 3、 員工薪酬上漲。 短期公司受到費(fèi)用投入提高的影響，盈利能力略有波動(dòng)；長(zhǎng)期來(lái)看，現(xiàn)階段持續(xù)的費(fèi)用投入有利于市場(chǎng)拓展， 為未來(lái)收入增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。

工廠(chǎng)： 積極布局新工廠(chǎng)， 積蓄長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)力。 目前桃李已在 17 個(gè)地區(qū)建立了生產(chǎn)基地， 預(yù)計(jì) 2019 年武漢工廠(chǎng)將投產(chǎn)、 東莞工廠(chǎng)將實(shí)施改造；在建工廠(chǎng)還包括山東工廠(chǎng)、江蘇工廠(chǎng)以及沈陽(yáng)工廠(chǎng)，預(yù)計(jì)將于 2020 年左右投產(chǎn)。未來(lái)公司還將在各大區(qū)域持續(xù)建廠(chǎng)，為全國(guó)化擴(kuò)張儲(chǔ)備產(chǎn)能。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。 預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年 EPS 分別為 1.60 元、 1.90 元和2.21 元， 對(duì)應(yīng) PE 為 34 倍、 29 倍和 25 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 食品安全風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)，新市場(chǎng)開(kāi)拓低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。