恒力股份(600346)

事項(xiàng)：

公司發(fā)布2018年報(bào)：營(yíng)業(yè)收入600.67億元，同比增長(zhǎng)26.51%（調(diào)整后，下同）；歸母凈利潤(rùn)33.23億元，同比增長(zhǎng)33.23%；EPS為0.68元，擬向全體股東每10股轉(zhuǎn)增4股并派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣3.00元（含稅）。四季度單季營(yíng)業(yè)收入162.36億元，同比增長(zhǎng)9.15%；歸母凈利潤(rùn)-3.30億元，同比下滑124.28%。

評(píng)論：

四季度PTA-聚酯盈利下滑，單季度虧損3.3億元。四季度原油價(jià)格大幅波動(dòng)，滌綸長(zhǎng)絲、PTA價(jià)格大幅下跌，公司產(chǎn)成品及原料產(chǎn)生一定幅度的庫(kù)存跌價(jià)。公司四季度民用絲銷(xiāo)量32.18萬(wàn)噸，均價(jià)10647.85元/噸（不含稅，下同），環(huán)比下滑683元/噸；PTA銷(xiāo)量171.39萬(wàn)噸，均價(jià)5819.24元/噸，環(huán)比下滑370元/噸。四季度PTA行業(yè)平均價(jià)差620元/噸，環(huán)比縮窄484元/噸。公司四季度銷(xiāo)售毛利率為2.56%，銷(xiāo)售凈利率為-1.94%。

PTA供需緊平衡，盈利水平持續(xù)改善。2019年國(guó)內(nèi)PTA新增產(chǎn)能僅為新鳳鳴220萬(wàn)噸和恒力PTA-4項(xiàng)目250萬(wàn)噸，預(yù)期投產(chǎn)在四季度，產(chǎn)量增量有限；下游聚酯維持高開(kāi)工率，產(chǎn)能進(jìn)入新擴(kuò)張周期，預(yù)計(jì)全年聚酯產(chǎn)量新增在7-8%左右。隨著恒力煉化、浙江石化等煉化項(xiàng)目逐步投產(chǎn)，PX或出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性下跌，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)有望向PTA環(huán)節(jié)傾斜。PTA供需與成本基本面持續(xù)改善，盈利水平有望維持高位。公司PTA現(xiàn)有產(chǎn)能660萬(wàn)噸/年，業(yè)績(jī)有望迎來(lái)爆發(fā)。

加速布局PTA-聚酯業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)規(guī)?；獍l(fā)展。公司依托現(xiàn)有PTA裝置建造PTA-4和PTA-5生產(chǎn)線(xiàn)，計(jì)劃分別于2019Q4、2020Q2交付，屆時(shí)產(chǎn)能將達(dá)到1160萬(wàn)噸/年。公司現(xiàn)有聚合能力276萬(wàn)噸/年，隨著135萬(wàn)噸多功能高品質(zhì)紡織新材料項(xiàng)目以及20萬(wàn)噸高性能車(chē)用工業(yè)絲技改項(xiàng)目建成投產(chǎn)，公司聚酯總產(chǎn)能將超過(guò)400萬(wàn)噸/年。公司通過(guò)加速布局PTA和聚酯業(yè)務(wù)，優(yōu)化全產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化規(guī)模優(yōu)勢(shì)，綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力不斷提升。

煉化項(xiàng)目全流程打通，一體化優(yōu)勢(shì)明顯。恒力煉化常減壓裝置于2018年12月中旬順利投料開(kāi)車(chē)，2019年3月20號(hào)成功打通全流程，預(yù)計(jì)二季度滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)行。2019年一季度PX平均單噸利潤(rùn)高達(dá)250美金/噸左右，公司逐步進(jìn)入PX投產(chǎn)和量產(chǎn)階段，率先享受?chē)?guó)內(nèi)PX產(chǎn)品的高盈利階段。根據(jù)可研報(bào)告，煉化項(xiàng)目完全投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)可年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入上千億元，年均凈利潤(rùn)120余億元。此外，150萬(wàn)噸乙烯項(xiàng)目目前核心裝置裂解爐輻射段完成組裝，預(yù)計(jì)2019年四季度交付，2019年底或2020年年初滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)行。項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入243億元，年均凈利潤(rùn)約43億元。

盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)?？紤]到聚酯產(chǎn)業(yè)鏈景氣同比下滑，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)19-21年凈利潤(rùn)分別為85.6/115.1/144.2億元（原19/20年預(yù)測(cè)值為101/138億元），對(duì)應(yīng)EPS1.69/2.28/2.85元，對(duì)應(yīng)PE為11/8/7倍。市場(chǎng)估值水平整體提升，行業(yè)龍頭給予一定估值溢價(jià)，給予2019年15倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25.35元，上調(diào)至“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原油價(jià)格大幅波動(dòng)；項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期。