地素時(shí)尚(603587)

事件：公司公布年報(bào)及一季報(bào)，2018年全年收入同增7.9%至21.0億元，歸母凈利同增19.6%至5.74億元，分紅方面計(jì)劃每10股派發(fā)10元現(xiàn)金股利，分紅比例達(dá)到70%。2019Q1，公司收入同增13.5%至5.84億元，歸母凈利同增32.6%至1.95億元。

分渠道來看：18Q4、19Q1低迷零售大環(huán)境背景下公司線下增長(zhǎng)令人驚喜，直營(yíng)渠道在凈關(guān)店背景下18Q4、19Q1收入高增12%/17%，零售提效成果顯著。公司18年開始發(fā)力零售提效，通過：1）與零售培訓(xùn)專業(yè)機(jī)構(gòu)簽約為直營(yíng)導(dǎo)購提供專業(yè)訓(xùn)練；2）加大導(dǎo)購工資中銷售提成的比重作為激勵(lì)；3）建立VIP管理團(tuán)隊(duì)，打通全品牌會(huì)員提升VIP用戶體驗(yàn)，會(huì)員數(shù)量目前已從17年底10萬+增加至40萬上下，貢獻(xiàn)零售銷售60%左右；4）優(yōu)化渠道，關(guān)閉低效店鋪、加強(qiáng)對(duì)重點(diǎn)城市優(yōu)質(zhì)店鋪管控。以上舉措的效用在18Q4起逐漸體現(xiàn)，公司18Q4/19Q1線下收入增長(zhǎng)分別達(dá)到13.6%/12.2%，其中直營(yíng)渠道表現(xiàn)尤其可以直觀反映零售增長(zhǎng)的強(qiáng)勁——18Q4/19Q1直營(yíng)渠道收入增長(zhǎng)高達(dá)12%/17%，直營(yíng)可比同店增長(zhǎng)從18年上半年的個(gè)位數(shù)提升至18Q4的10%、19Q1進(jìn)一步提升至10%-15%，在高端女裝中表現(xiàn)非常突出。

分品牌來看：1）主品牌DAZZLE：2018年在公司收入占比仍高達(dá)59%，受益直營(yíng)表現(xiàn)的強(qiáng)勁，其在18H2渠道持續(xù)精簡(jiǎn)的背景下18Q4以及19Q1的收入增速仍然分別達(dá)到9.5%以及12.8%，Q1單季毛利率較去年同期亦有0.6pp的提升；2）年輕品牌d’zzit：2018年占公司收入比重33%，與主品牌同樣受益直營(yíng)渠道表現(xiàn)強(qiáng)勁，收入在Q4以及19Q1增長(zhǎng)14%/15%，毛利率同樣有小幅提升。在2019年公司將給予d’zzit更多關(guān)注，其不僅將迎來新的海外大品牌設(shè)計(jì)師，更將在品牌宣傳、渠道擴(kuò)張上得到更多資源，并在價(jià)格帶上做適當(dāng)延展，以發(fā)揮其增長(zhǎng)潛力。3）高端品牌DIAMONDDAZZLE:作為強(qiáng)調(diào)手工、高級(jí)感的高端品牌線運(yùn)用大量創(chuàng)新性面料和工藝，體量尚小但增長(zhǎng)始終非常穩(wěn)定，18年收入增長(zhǎng)15%至1.70億元。4）男裝RAZZLE：2017年底上市，18年擁有13家門店/實(shí)現(xiàn)921萬銷售收入，2018年底引進(jìn)原DIOR品牌設(shè)計(jì)師加入設(shè)計(jì)研發(fā)工作并引進(jìn)原HUGOBOSS營(yíng)銷高管負(fù)責(zé)營(yíng)銷工作，2019年發(fā)展將進(jìn)入正軌。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司19年在繼續(xù)提升單店收入的同時(shí)門店數(shù)量有望增加10%（直營(yíng)20-30家/加盟60-70家），我們預(yù)測(cè)公司19/20/21年歸母凈利同增15%/12%/11%至6.6/7.4/8.2億元，對(duì)應(yīng)PE17/15/14X，最近三年平均分紅比例高達(dá)74%，高分紅穩(wěn)健女裝龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：零售意外遇冷，門店拓展不及預(yù)期，小非解禁