牧原股份(002714)

業(yè)績符合預(yù)期，虧損主要受1-2月低迷豬價拖累，周期反轉(zhuǎn)在途：牧原股份發(fā)布2019年一季報，1-3月公司實現(xiàn)營業(yè)收入30.48億元，同比增長10.62%；實現(xiàn)歸母凈利潤-5.41億元，同比下降-497.64%。我們認(rèn)為牧原一季報業(yè)績符合預(yù)期，虧損主要受到1-2月低迷豬價拖累（商品豬銷售均價為9.60元/千克），而目前周期反轉(zhuǎn)已經(jīng)在途，非洲豬瘟下生豬價格反轉(zhuǎn)高度與周期持續(xù)時間或?qū)⒊啠?019-2020年出欄確定性較高，有望長期受益。

1-3月出欄穩(wěn)定增長，預(yù)計2019年1400萬頭出欄量可期：牧原1-3月共銷售生豬307.69萬頭，同比增長39.81%，其中仔豬占比約為15%。雖然牧原2018年業(yè)績同比大幅下滑以及非洲豬瘟影響導(dǎo)致投建放緩，但公司2019年一季度資本開支達(dá)到15.65億元，疫情影響下依舊維持高位，預(yù)計2019年1400萬頭的生豬出欄量可期。

一季報業(yè)績拆分，生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)虧損約6.80億元：從牧原2019年一季度業(yè)績-5.41億元拆分來看，在不考慮種豬、原糧、飼料、豬糞銷售盈利的情況下，其中其他收益為0.99億元（與日常經(jīng)營活動相關(guān)的政府補(bǔ)助），投資凈收益為0.14億元（主要為購買理財產(chǎn)品取得的投資收益），資產(chǎn)處置收益為0.10億元，少數(shù)股東損益為-0.16億元，實際公司一季度商品肉豬銷售凈利潤貢獻(xiàn)約為-6.03億元，仔豬銷售凈利潤貢獻(xiàn)約為-0.78億元。牧原一季度的虧損主要受到1-2月低迷豬價拖累（商品豬銷售均價為9.60元/千克），而目前周期反轉(zhuǎn)已經(jīng)在途，非洲豬瘟下生豬價格反轉(zhuǎn)高度與周期持續(xù)時間或?qū)⒊啠?019-2020年出欄確定性較高，有望長期受益。

受防疫支出費用化影響，一季度商品肉豬完全成本上升至13.06元/千克：鑒于非洲豬瘟持續(xù)，并呈現(xiàn)多點擴(kuò)散的情況，從2018年底開始，牧原主動提升了生物安全硬件基礎(chǔ)設(shè)施、強(qiáng)化了物品、人員的管理制度，產(chǎn)生了相應(yīng)的成本和費用，對公司2019年一季度的生豬養(yǎng)殖成本產(chǎn)生了一定影響。根據(jù)我們測算，牧原2019年一季度商品肉豬完全成本為13.06元/千克，同比提升約1.14元/千克，但成本水平依舊領(lǐng)先行業(yè)。

當(dāng)前4月短期豬價主要受到凍肉庫存拋售壓制，但長期利好價格走勢：4月3日三部委聯(lián)合發(fā)文強(qiáng)調(diào)加工流通環(huán)節(jié)非洲豬瘟檢測，要求豬肉制品加工企業(yè)5月1日起開展非洲豬瘟病毒檢測，這就引起了屠宰企業(yè)提前拋售凍肉庫存以規(guī)避風(fēng)險，或?qū)⒃?月短期內(nèi)平抑生豬價格上漲，但是卻有利于行業(yè)凍肉高庫存的長期價格風(fēng)險出清（凍肉可保質(zhì)一年，大部分屠宰企業(yè)在去年12月至今年1-2月大量收儲凍肉，以待今年下半年豬肉價格高點售出），利好生豬價格長期上漲趨勢的確立，周期反轉(zhuǎn)高度以及持續(xù)時間超往輪（預(yù)計2019-2021年公司商品肉豬銷售均價分別為17.00/20.00/18.00元/千克）。

出欄穩(wěn)定增長，疫情下成本優(yōu)勢仍存，維持“買入”評級：牧原作為自繁自養(yǎng)模式龍頭，當(dāng)前成本優(yōu)勢依舊領(lǐng)先行業(yè)，長期凈資產(chǎn)收益率高出行業(yè)平均，在當(dāng)前周期反轉(zhuǎn)確立、非洲豬瘟下本輪豬價有望創(chuàng)新高的情況下，預(yù)計2019-2021年公司生豬出欄量為1400/1800/2200萬頭，歸屬于母公司凈利潤為77.94/173.76/163.02億元，對應(yīng)EPS分別為3.74/8.33/7.82元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：疫病導(dǎo)致的公共安全事件，如非洲豬瘟等；飼料原料價格大幅波動；環(huán)保督查、天氣等因素影響產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度。