恒力股份(600346)

充分利用上市平臺(tái)發(fā)展優(yōu)勢(shì)，實(shí)施資產(chǎn)注入、配套融資、員工持股、股票回購(gòu)： 公司完成收購(gòu)恒力投資和恒力煉化 100%股權(quán)，將 660 萬(wàn)噸 PTA資產(chǎn)和 2000 萬(wàn)噸煉化一體化項(xiàng)目注入上市公司，逐步實(shí)現(xiàn)“原油-芳烴-PTA-聚酯-民用絲及工業(yè)絲”的全產(chǎn)業(yè)鏈一體化運(yùn)作模式，并隨之完成 71.84 億元煉化一體化配套融資，總股本由 28.25 億股增至 50.52 億股。公司在實(shí)施重組上市、收購(gòu)康輝石化 75%股權(quán)、第二次重大資產(chǎn)重組時(shí)，分別對(duì)交易標(biāo)的恒力化纖、康輝石化和恒力投資的利潤(rùn)情況作出了承諾， 恒力化纖（ 承諾期為 2016-2018 年） 累計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利 38.07 億元，占業(yè)績(jī)承諾的 128.02%，康輝石化（ 承諾期為 2016-2018 年） 累計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利 2.68 億元， 占業(yè)績(jī)承諾的 103.08%， 恒力投資（ 承諾期為 2017-2020 年） 累計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利 31.02 億元， 占業(yè)績(jī)承諾的 221.60%，截至 2018 年末，恒力化纖、康輝石化業(yè)績(jī)承諾已履行完畢。 同時(shí)，為打造員工股東利益共同體，公司推出二期員工持股計(jì)劃，目前已完成公司股票購(gòu)買(mǎi)，通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入方式購(gòu)買(mǎi)股票 0.19 億股；為維護(hù)全體股東利益，公司推出大規(guī)模股份回購(gòu)計(jì)劃，回購(gòu)資金預(yù)計(jì)達(dá) 10-20 億，目前已累計(jì)回購(gòu) 7989 萬(wàn)股，支付總金額 11 億元。

聚酯化纖行業(yè)高景氣持續(xù)，差異化拓展利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)： 2018 年聚酯產(chǎn)業(yè)前三季度整體盈利穩(wěn)步提升， 進(jìn)入四季度，由于中美貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的前期出口訂單需求前置和原油成本端快速下行，導(dǎo)致盈利在四季度出現(xiàn)被動(dòng)下滑，全年業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定。公司在蘇州、南通、宿遷和營(yíng)口布局了 276 萬(wàn)噸/年的高端聚酯產(chǎn)能，包括 155 萬(wàn)噸民用絲、 20 萬(wàn)噸工業(yè)絲、 65萬(wàn)噸聚酯切片、 20 萬(wàn)噸聚酯薄膜和 16 萬(wàn)噸工程塑料，在建恒科新材料 135 萬(wàn)噸民用絲產(chǎn)能和恒力化纖 20 萬(wàn)噸工業(yè)絲產(chǎn)能，屆時(shí)公司聚酯總產(chǎn)能規(guī)模將突破 400 萬(wàn)噸/年。 2018 年公司聚酯產(chǎn)量為 261 萬(wàn)噸（ 131 萬(wàn)噸民用絲+14 萬(wàn)噸工業(yè)長(zhǎng)絲+84 萬(wàn)噸聚酯切片+16 萬(wàn)噸聚酯薄膜+16 萬(wàn)噸工程塑料），銷(xiāo)量為 248 萬(wàn)噸（ 124 萬(wàn)噸民用絲+14萬(wàn)噸工業(yè)長(zhǎng)絲+80 萬(wàn)噸聚酯切片+16 萬(wàn)噸聚酯薄膜+14 萬(wàn)噸工程塑料），聚酯行業(yè)毛利率為 18.74%，同比上升0.32%。公司非常注重研發(fā)， 2018 年公司研發(fā)費(fèi)用投入 8.34 億元， 產(chǎn)品定位高端， 全年民用絲差別化銷(xiāo)量為 36萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 20%，恒科新材料 FDY 新品利潤(rùn)貢獻(xiàn)率占比 37%，同比增加 7.7%。

強(qiáng)烈看好 PTA，下游需求強(qiáng)勁： 18 年公司 PTA 產(chǎn)銷(xiāo)量分別為 698 萬(wàn)噸、 573 萬(wàn)噸，毛利率為 8.48%，同比上升1.91%；公司計(jì)劃在 660 萬(wàn)噸 PTA 產(chǎn)能基礎(chǔ)上投產(chǎn)三期 250 萬(wàn)噸，未來(lái)合計(jì)總產(chǎn)能預(yù)計(jì)增加至 1160 萬(wàn)噸/年，其中， PTA-4 項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2019Q4 交付，可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入 112.46 億元，年均凈利潤(rùn) 6.8 億元； PTA-5 項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2020Q2交付，可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入 119.55 億元，年均凈利潤(rùn) 12.12 億元。2018 年 Q1-Q4 PTA 的市場(chǎng)均價(jià)分別為 5711、 5664、7563 和 6794 元/噸，價(jià)差分別為 886、 759、 1343 和 661 元/噸； 2019Q1 均價(jià)分別為 6455 元/噸，價(jià)差為 776 元/噸， 2019Q1PTA 庫(kù)存處于低位，為 3.6 天， 19 年基本無(wú) PTA 新增產(chǎn)能，而預(yù)計(jì)下游滌綸長(zhǎng)絲 19 年擴(kuò)張?jiān)鏊僭?%以上，未來(lái) PTA 價(jià)差有望持續(xù)擴(kuò)大， 19Q1 企業(yè)盈利表現(xiàn)將大幅好于市場(chǎng)預(yù)期，為大煉化盈利夯實(shí)基礎(chǔ)。

煉化一體化戰(zhàn)略推進(jìn)顯著： 2000 萬(wàn)噸煉化一體化項(xiàng)目于 2018 年 12 月投料試生產(chǎn)， 2019 年 3 月 20 日打通全流程， 順利產(chǎn)出汽油、柴油、航空煤油、 PX 等產(chǎn)品，其中 PX 第一條線 225 萬(wàn)噸目前負(fù)荷達(dá)到 70-80%， 第二條線 4 月 18 號(hào)打通全流程， 5 月底打通全流程，有望 6 月轉(zhuǎn)固，煉化項(xiàng)目馬上進(jìn)入利潤(rùn)收獲期。 4 月 7 日臺(tái)化 ARO＃3 發(fā)生爆炸， 87 萬(wàn)噸 PX 產(chǎn)能可能關(guān)閉 1 個(gè)月，對(duì)于 PX 的供給產(chǎn)生了一定影響， PX 的盈利將會(huì)好于市場(chǎng)預(yù)期。 項(xiàng)目投產(chǎn)后預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)收入上千億元，年均凈利潤(rùn) 120 余億元。 150 萬(wàn)噸乙烯工程也在順利進(jìn)行中，預(yù)計(jì)2019Q4 交付，據(jù)可研報(bào)告預(yù)計(jì)年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入 243 億元，年均凈利潤(rùn)約 43 億元。

盈利預(yù)測(cè)與估值： 公司 2019、 2020 和 2021 年歸母凈利潤(rùn) 72.43 億元、 104.49 億元和 115.81 億元， EPS1.43 元、2.07 元和 2.29 元， PE13.2X、 9.1X、 8.2X， 維持“買(mǎi)入” 評(píng)級(jí)。