華發(fā)股份(600325)

核心觀點(diǎn)

公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收237.0億元，同比增長(zhǎng)18.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.8億元，同比增長(zhǎng)41.9%；加權(quán)平均ROE為17.50%，同比增長(zhǎng)5.58個(gè)百分點(diǎn)；擬每10股派發(fā)現(xiàn)金1.5元（含稅）。公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期。我們預(yù)測(cè)公司2019-2021年EPS為1.46、1.89、2.35元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

業(yè)績(jī)保持高成長(zhǎng)，連續(xù)三年超過(guò)40%

公司2018年毛利率略有下滑，主要由于公司規(guī)模擴(kuò)張下部分區(qū)域利潤(rùn)率較低，但公司歸母凈利潤(rùn)增速連續(xù)第三年超過(guò)40%，主要原因?yàn)椋?、公司結(jié)算項(xiàng)目量?jī)r(jià)提升帶動(dòng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)19.22%；2、公司對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)上海華泓鉅盛權(quán)益法核算確認(rèn)投資收益，共確認(rèn)投資凈收益6.27億元，2017年僅為0.42億元，同比大幅增長(zhǎng)；3、公司本期少數(shù)股東損益有所下降，占凈利潤(rùn)比重從去年的8.85%下降至4.89%；4、公司當(dāng)期銷售管理費(fèi)用率下降0.58個(gè)百分點(diǎn)至3.06%，期間費(fèi)用管控較好。公司預(yù)收賬款營(yíng)收覆蓋率為172.21%，可結(jié)轉(zhuǎn)資源充沛。銷售啟動(dòng)新一輪增長(zhǎng)，布局趨于均衡

2018年公司加大開(kāi)工推盤(pán)力度，全年新開(kāi)工面積513.64萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)132.97%。充裕貨值助推公司成長(zhǎng)，共實(shí)現(xiàn)銷售面積194.87萬(wàn)平，同比增長(zhǎng)45.69%；實(shí)現(xiàn)銷售金額582億元，同比增長(zhǎng)87.64%，首次突破500億元。公司華東區(qū)域銷售金額占比明顯增長(zhǎng)，珠海區(qū)域銷售金額占比則下降至21%，區(qū)域布局更加均衡。我們預(yù)計(jì)公司2019年可售貨值超過(guò)1200億元，推盤(pán)量充足，推盤(pán)區(qū)域更趨均衡，銷售金額有望超過(guò)800億元，并向1000億元門(mén)檻努力，對(duì)應(yīng)增速超過(guò)40%。根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，2019年一季度公司操盤(pán)口徑銷售金額同比增長(zhǎng)49.9%，為全年增長(zhǎng)打下良好基礎(chǔ)。

粵港澳土儲(chǔ)豐富，集團(tuán)背書(shū)凸顯融資優(yōu)勢(shì)

2018年公司延續(xù)高拿地力度，我們預(yù)計(jì)2019年拿地將平穩(wěn)增長(zhǎng)，拿地金額在350億元以上，為后續(xù)成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。2018年末公司布局近30個(gè)城市，合計(jì)土儲(chǔ)計(jì)容建面1474萬(wàn)平，一線、二線、三線城市占比分別為6%、42%、52%，其中珠海（三線城市）占比20%。粵港澳、長(zhǎng)三角、環(huán)渤海、中西部及其它城市建面占比分別為32%、14%、21%、33%。隨著粵港澳、珠海橫琴國(guó)際旅游島等區(qū)域利好逐漸落實(shí)，資產(chǎn)價(jià)值有望進(jìn)一步釋放。由于2017年以來(lái)拓展速度加快，公司凈負(fù)債率較高，但2018年有所改善。憑借國(guó)企背景控股股東華發(fā)集團(tuán)的背書(shū)，公司依然保持良好的融資優(yōu)勢(shì)。

保持成長(zhǎng)步伐，維持“買入”評(píng)級(jí)

公司在上一輪增長(zhǎng)中證明了自己的成長(zhǎng)能力，而2017年以來(lái)公司加大拿地力度、全國(guó)布局趨于均衡，政策環(huán)境的邊際改善疊加公司充裕貨值將助推其在2019年迎來(lái)新機(jī)遇。公司和大股東在粵港澳大灣區(qū)的深厚資源也將受益于區(qū)域紅利的提振。我們略微調(diào)高預(yù)測(cè)營(yíng)收，預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS為1.46、1.89、2.35元（前值2019-2020年1.46、1.84元）。參考可比公司2019年9.7倍PE估值，我們認(rèn)為公司2019年合理PE估值水平為9-10倍，目標(biāo)價(jià)13.14-14.60元（前值9.49-10.22元），維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：資金鏈風(fēng)險(xiǎn)；布局較為集中帶來(lái)的區(qū)域市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；房地產(chǎn)行業(yè)銷售存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，公司銷售可能受到行業(yè)拖累。