精工鋼構(600496)

18 年業(yè)績大增 193%符合預期。 公司 2018 年實現(xiàn)營收 86.3 億元，同比增長 32%；歸母凈利潤 1.8 億元，同比大幅增長 193%符合預期，預計裝配式技術加盟業(yè)務貢獻業(yè)績約 0.3 億元， 剔除該業(yè)務影響后， 預計公司歸母凈利潤增長約 140%。 Q4 單季實現(xiàn)營收 30.5 億元，同比增長 61%；實現(xiàn)歸母凈利潤 3485.6 萬元， 17 年同期為虧損 72.8 萬元， Q4 營收及業(yè)績持續(xù)大幅改善。公司此前預告 2019 年 Q1 實現(xiàn)業(yè)績 0.96-1.09 億元，同比加速增長 279%-328%，其中技術授權貢獻業(yè)績約 0.5 億元。未來隨著公司裝配式鋼結構業(yè)務持續(xù)落地，傳統(tǒng)鋼結構主業(yè)訂單質(zhì)量提升驅(qū)動毛利率持續(xù)回升，公司業(yè)績有望持續(xù)高增長。

毛利率顯著提升， 經(jīng)營性現(xiàn)金流出收窄。 2018 年公司毛利率 13.7%，YoY+2.15 個 pct，預計主要因高利潤率技術加盟業(yè)務帶動所致（我們預計該業(yè)務毛利率達 90%）。期間費用率 10.3%， YoY+0.3 個 pct，其中銷售/管理（加回研發(fā)）/財務費用率 YoY-0.8/+1.6/-0.4 個 pct，其中管理費用率提升主要因研發(fā)投入增加， 2018 年公司研發(fā)費用 2.9 億元，同比增長24%，占營收的 3.4%。資產(chǎn)減值損失較小，為 0.7 億元，基本與上年持平。所得稅率 10.0%，較上年大幅下降 13.7 個 pct，主要系公司大幅優(yōu)化稅務結構所致。歸母凈利率 2.1%， YoY+1.2 個 pct。經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額-2.3 億元，較去年同期流出收窄 3.4 億元。收現(xiàn)比與付現(xiàn)比分別為 104%與 114%， YoY-4/-11 個 pct。

19 年計劃新簽訂單增長 22%，轉(zhuǎn)型 EPC 業(yè)務成效顯著。 公司公告計劃2019 年新承接訂單 150 億元，同比增長 22%，繼續(xù)實現(xiàn)較快增長，未來業(yè)績增長動力充足。 公司 Q1 已實現(xiàn)新簽訂單 50.3 億元，同比大幅增長62%，其中鋼結構業(yè)務新承接訂單 50.1 億元，同比增長 72%；其他業(yè)務新承接訂單 0.2 億元，同比下降 91%。 公司 Q1 鋼結構業(yè)務訂單大幅增長主要系斬獲總金額 23.5 億元的“ 紹興國際會展中心一期 B 區(qū)工程” EPC大單， 該訂單簽訂標志著公司由分包轉(zhuǎn)型 EPC 總包業(yè)務成效顯著， 有望持續(xù)提升產(chǎn)業(yè)鏈話語權與業(yè)務盈利能力。

投資建議： 我們預測 19/20/21 年公司業(yè)績分別為 3.5/5.0/6.2 億元， EPS分別為 0.19/0.28/0.34 元（17-20 年 CAGR 為 51%），當前股價對應 PE分別為 20/14/11 倍，鑒于公司裝配式有望驅(qū)動高速增長，以及公司在業(yè)內(nèi)的龍頭地位，應享受一定估值溢價， 維持“買入”評級。

風險提示： 裝配式建筑體系合作協(xié)議簽署低于預期風險、原材料價格波動風險、市場競爭風險、利潤率提升低于預期風險等。