錫業(yè)股份(000960)

公司發(fā)布 2018 年年報： 公司發(fā)布 2018 年年報實現(xiàn)營業(yè)收入 396 億元，同比增長 15.9%，歸母凈利潤 8.8 億元，同比增長 24.8%，實現(xiàn) EPS 為 0.53元/股， 接近業(yè)績預(yù)告上限， 符合預(yù)期。

全年維持增長， 錫冶煉檢修&鋅冶煉投產(chǎn)一定程度影響 Q4 業(yè)績

2018 年錫價同比上漲 1.4%，鋅價同比下滑 2.2%，基本持穩(wěn)。 公司錫精礦產(chǎn)量 3.5 萬噸，錫板塊毛利小幅提升 0.71 億元至 17.5 億元； 鋅精礦產(chǎn)量10.3 萬噸，鋅板塊毛利小幅下滑 0.8 億元至 10.3 億元，同時公司資產(chǎn)減值大幅減少帶來業(yè)績增厚。 Q4 單季歸母凈利潤約 1.53 億元，環(huán)比下滑的原因主要有以下兩方面，一是 Q4 子公司云錫文山鋅銦有限公司年產(chǎn) 10 萬噸鋅、 60 噸銦生產(chǎn)線建成試車生產(chǎn)， 冶煉產(chǎn)能投產(chǎn)需一定體量的中間品維系正常連續(xù)生產(chǎn)， 其向公司控股子公司云南華聯(lián)鋅銦股份有限公司采購的冶煉原料鋅精礦進(jìn)入生產(chǎn)流程后部分形成半成品、返回品等中間物料， 二是公司 11 月起錫冶煉廠進(jìn)行不超過 50 天的停產(chǎn)檢修。

進(jìn)口可能持續(xù)收縮，錫價震蕩攀升

2016 年以來緬甸是中國錫礦進(jìn)口的主要來源，根據(jù)海關(guān)披露數(shù)據(jù)，中國2018 年進(jìn)口錫礦砂 22.2 萬噸（均為實物噸），同比下滑 24.9%。其中從緬甸進(jìn)口約 21.8 萬噸同比下滑約 25%。 2019 前兩月同比下滑 14%，其中 2月降幅達(dá)到 80%， 降幅逐漸擴(kuò)大。盡管緬甸仍可能有部分庫存拋售，根據(jù)WBMS 數(shù)據(jù)， 2018 年全球錫市供應(yīng)短缺 1.24 萬噸。 國際市場、國內(nèi)市場可能會繼續(xù)呈現(xiàn)短缺的情況， 庫存有望持續(xù)下滑，錫價大概率震蕩攀升。

自給率可觀，業(yè)績有望持續(xù)增長

公司 2015 年吸收合并華聯(lián)鋅銦， 17 年自有礦原料折合金屬量產(chǎn)量錫、銅超過 3 萬噸，鋅精礦含鋅超過 10 萬噸。錫冶煉自給率約 40%；銅冶煉自給率約 30%左右，年產(chǎn) 10 萬噸鋅冶煉項目預(yù)計 2019 年逐漸達(dá)產(chǎn)。 公司近日公告與興源礦業(yè)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，如盡調(diào)順利有望繼續(xù)增厚公司錫鋅資源儲備。全球來看鋅庫存仍處于歷史低位，公司鋅精礦成本優(yōu)勢突出；中長期來看全球錫供需情況逐漸扭轉(zhuǎn)，公司有望持續(xù)受益錫價上漲。

盈利預(yù)測與評級

由于錫冶煉 Q4 檢修和鋅冶煉投產(chǎn)中間品的影響，同時考慮 2020 年公司年產(chǎn) 10 萬噸鋅冶煉完全達(dá)產(chǎn)，我們預(yù)測公司 19-21 年歸母凈利潤為 10.8 億元、 12.1 億元和 14.6 億元， EPS 為 0.65 元/股、 0.73 元/股和 0.88 元/股，對應(yīng)當(dāng)前收盤價 PE 為 19.6 倍、 17.5 倍和 14.5 倍。預(yù)計錫價有望繼續(xù)維持高位，隨著公司鋅冶煉逐漸放量，公司鋅業(yè)務(wù)業(yè)績持穩(wěn)，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 緬甸庫存拋售大幅超預(yù)期，錫、鋅價格下跌，公司新建產(chǎn)能、資源增厚推進(jìn)速度不及預(yù)期