首旅酒店(600258)

業(yè)績總結(jié)：公司2018年實現(xiàn)營收85.4億元， 同比增長 1.5%， 實現(xiàn)歸母凈利潤8.6 億元， 同比增長 35.8%，扣非凈利潤實現(xiàn) 6.9 萬元，同比增長 16%， 其中出售燕京飯店股權(quán)影響歸母凈利潤 9459 萬元； 其中 Q4 單季度實現(xiàn)營收 21.7 億元，同比增長 3.1%， 歸母凈利潤 5552 萬元，同比下滑 31%，主要受期內(nèi)計提南苑股份商譽減值影響。 全年業(yè)績基本符合市場預(yù)期。同時公司預(yù)計 2019 年實現(xiàn)營收 86-88 億元，新開店數(shù)量不低于 800 家且中端占比不低于 50%。

酒店業(yè)務(wù)支撐業(yè)績穩(wěn)增， 經(jīng)營管理效率推動盈利能力改善。 1） 2018 全年公司酒店業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 80.9 億元（ YOY+1.5%），其中如家集團(tuán)實現(xiàn)營收 71.5 億元（ YOY+1.5%），首旅存量酒店實現(xiàn)營收 9.4 億元（ YOY+1.6%）。景區(qū)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收 4.5 億元（ YOY+1.3%）。 2） 毛利率方面，自營酒店為吸引客源加大送早餐的優(yōu)惠促銷活動，餐飲成本比上年增長 3.95%，導(dǎo)致毛利率略有下降 0.7pp 至93.5%，酒店管理成本優(yōu)化帶動成本大幅下降，毛利率提升至近 100%， 景區(qū)業(yè)務(wù)經(jīng)營改善毛利率同比小幅提升 1.3pp。 3）費用方面，規(guī)模效應(yīng)及直營關(guān)店使得銷售費率降至 65.7%（ yoy-1.5pp）， 管理費用由于特許店店長人工成本以及IT 維護(hù)費用增加導(dǎo)致管理費用率小幅提升 0.9pp，償還貸款推動財務(wù)費用率略有下降， 整體期間費用率同比下降 1.8pp 至 80.1%，內(nèi)生盈利能力持續(xù)改善。 此外通過出售燕京飯店 20%股權(quán)及首汽股份 10%股權(quán)、碧邦股份 100%股權(quán)政府補助實現(xiàn)非經(jīng)常性損益共計 1.7 億元， 大幅增厚公司業(yè)績，凈利率同比大幅提升2.6pp 至 10.5%。

開店超預(yù)期擴張， 管理輸出放量，新產(chǎn)品開拓可期。 2018 全年共開業(yè)門店 622家超額完成開店計劃，其中 Q1/Q2/Q3/4 分別 84/135/156/247 家， 開店提速顯著，其中直營/加盟分別 44/578 家，經(jīng)濟型/中端 208/243 家， 其他類型 177 家，包括管理輸出型酒店 155 家， Q4 單季度管理輸出門店新開 108 家， 管理輸出模式 2019 年有望繼續(xù)放量， 未來有望貢獻(xiàn)盈利新亮點。 截至 2018Q4 酒店總數(shù)增長至 4049 家，中高端酒店數(shù)量/房間數(shù)量占比提升至 17.8%/21.9%，中端布局繼續(xù)推進(jìn)。通過探索新模式、與國內(nèi)外合作，公司不斷進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新升級，其中與凱悅合作中高端品牌預(yù)計 2020 上半年落地，均價 800-1000 元，在一定程度彌補此擋位品牌空缺； 截止 Q4 簽約未開業(yè)門店 530 家，門店儲備豐富，且開店計劃超預(yù)期擴張，門店加速布局有望持續(xù)。

中端占比提升支撐 RevPAr 增長，同店入住率降幅收窄。 1） 整體經(jīng)營數(shù)據(jù)方面，如家 2018 全年整體、經(jīng)濟型、中高端 RevPAr 分別同比變動+4.2%/1.9%/-5%，整體 RevPAr 增長主要由中端占比提升推升均價推動。 分季度看 2018Q4 如家集團(tuán)整體 RevPAr 同比增長 2.8%（ Q1/Q2/Q3 分別 4%/5.6%4.1%）、 ADR 同比增長 5.9%（ Q1/Q2/Q3 分別 7.3%/8.9%/6.9%）、 Occ 同比下降 2.5pp（ Q1/Q2/Q3分別-2.5%/2.6%/2.3%），其中經(jīng)濟型 2018Q4 RevPar 同比持平（ Occ -2pp/ADR+2.5%），提價略有收窄，中高端 Q4 開店環(huán)比加速（ +110 家）拖累 RevPAr 同比降低 4.7%（ Occ-3pp/ADR -0.9%）； 2） 同店經(jīng)營數(shù)據(jù)方面，截至 2018Q4 如家同店共 2884 家，中端占比僅 8.5%，全年同店整體、經(jīng)濟型、中高端 RevPAr分別同比變動 +2.8%/+2.7%/+2.3%，主要由提價支撐。 Q4 單季同店整體RevPAr/Occ/ADR 分別同比變動+1.4%/-1.9pp/ +3.7%，入住率降幅環(huán)比收窄（ Q3/Q4 分別-2.2pp/-2pp），未來隨著中高端占比提升以及成熟中端門店數(shù)量持續(xù)增長， ADR 有望繼續(xù)支撐 RevPAr 持續(xù)增長。

直營占比高彈性大，股權(quán)激勵穩(wěn)步推進(jìn)。 經(jīng)濟向好趨勢下由于酒店周期略滯后于宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)，入住率在數(shù)據(jù) Q2 開始有望回暖，同時公司中端占比仍處于快速提升期，多重利好有望推動 RevPAr 持續(xù)增長，公司目前直營占比 22.8%，為三大集團(tuán)最高，經(jīng)濟復(fù)蘇時期最為受益； 股權(quán)激勵計劃 2019 年 2 月獲批，激勵結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望催化經(jīng)營管理效率繼續(xù)提升，公司盈利能力有望繼續(xù)提升。

盈利預(yù)測與評級。 預(yù)計 2019-2021 年 EPS 分別為 1.05 元、 1.17 元、 1.30 元。宏觀經(jīng)濟景氣度有所提升，公司中端布局持續(xù)加速，經(jīng)營管理有望繼續(xù)改善且估值仍處于歷史低位，看好未來盈利提升空間，繼續(xù)維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 宏觀經(jīng)濟或繼續(xù)低迷， 中端加盟擴張進(jìn)展或不及預(yù)期，新品牌拓展或不及預(yù)期。