四川路橋(600039)

事件： 四川路橋發(fā)布 2018 年年報(bào)，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 400.2 億，YoY +22.2%， 歸母凈利 11.7 億元， YoY +10.1%； 4Q18 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 154.1 億元， YoY +36.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利 6.2 億元， YoY -1.5%。

4Q18 收入/毛利回暖，料 19 年盈利迎來(lái)修復(fù)： 公司 1Q18-4Q18 營(yíng)收增速、毛利率分別為 19.0%/15.7%/11.0%/ 36.7%、 11.1%/8.7%/7.9%/13.6%， 4Q18 營(yíng)收增速/毛利率回暖。分行業(yè)看，工程施工/運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收增速、毛利率分別為 22.7%/31.9%、11.3%/48.5%，分別較 17 年變動(dòng)+19.5/+29.7pcts、 -0.4/-11.9pcts；公司在手訂單充沛且推進(jìn)順利，助施工/運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入大幅增長(zhǎng)；受 1H18 原材料價(jià)格上漲/部分運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目試運(yùn)行毛利較低拖累施工/運(yùn)營(yíng)類業(yè)務(wù)毛利率降低， 隨著原材料成本上漲影響逐漸消化/項(xiàng)目試運(yùn)行結(jié)束， 預(yù)計(jì) 19 年盈利將改善；主要業(yè)務(wù)毛利率下滑疊加施工業(yè)務(wù)收入占比提升（提升 0.4pct 至 76.3%）拖累全年毛利率較 17 年下降0.7pct 至 10.7%，進(jìn)而拖累全年歸母凈利率較 17 年下降 0.4pct 至 3.0%。

在手訂單充沛，持續(xù)受益基建補(bǔ)短板： 公司 18 年新簽合同額 840.5 億元， YoY +60.44%，增速較 17 年變動(dòng)-12.0pcts，近年來(lái)新簽訂單金額高增長(zhǎng)趨勢(shì)延續(xù)（ 14-18 年新簽訂單額 Cagr 67.4%）， 18 年新簽合同額為18 年?duì)I收之 2.1 倍，在手訂單充沛，未來(lái)業(yè)績(jī)保障性強(qiáng)。 分業(yè)務(wù)看， 2018年工程類項(xiàng)目、 PPP 項(xiàng)目新簽訂單額分別為 690.8/149.6 億， YoY 分別為203.2%/ 45.6%，增速分別較 17 年變動(dòng)+256.3/-93.1pcts，在特大項(xiàng)目/特長(zhǎng)隧道等方面均有斬獲，夯實(shí)公司西南地區(qū)路橋施工優(yōu)勢(shì)。作為基建補(bǔ)短板重點(diǎn)區(qū)域，結(jié)合區(qū)域規(guī)劃及川藏鐵路等重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)入關(guān)鍵期，西南地區(qū)基建建設(shè)需求旺盛，公司作為西南地區(qū)路橋施工龍頭將充分受益。

維持“買入”評(píng)級(jí)： 公司西南地區(qū)路橋施工龍頭地位穩(wěn)固， 在手訂單充沛，將充分受益西南地區(qū)旺盛基建需求。 考慮到 18 年施工原材料價(jià)格上漲影響仍在逐漸消化，部分大型項(xiàng)目試運(yùn)營(yíng)影響拖累毛利率， 我們下調(diào)公司 19/20 年歸母凈利預(yù)測(cè)至 14.0/16.7 億（前值 14.3/16.8 億），同時(shí)預(yù)測(cè)21 年歸母凈利為 19.2 億，預(yù)計(jì) 19-21 年 EPS 分別為 0.39/0.46/0.53元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分別為 10.6x/8.9x/7.7x，參考可比公司 19 年 PE均值 13.6x，下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至 5.30 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 新簽項(xiàng)目落地率不及預(yù)期； PPP、 BOT 項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期