美亞光電(002690)

業(yè)績穩(wěn)健增長的色選機龍頭，積極開拓高端醫(yī)療影像設備和工業(yè)檢測設備

公司深耕色選機領域近三十年，是國內(nèi)龍頭，2009年推出X光異物檢測機開始布局工業(yè)檢測領域，2012年推出口腔CBCT，強勢進軍醫(yī)療器械領域，2017年成功開發(fā)椅旁修復系統(tǒng)，數(shù)字化口腔產(chǎn)業(yè)鏈搭建穩(wěn)步推進。2013-2018年，公司營業(yè)收入由5.68億元增至12.40億，CAGR約為17%；歸母凈利潤由2.08億增至4.48億，CAGR為16.6%，同期毛利率一直維持在52%以上，凈利率維持在33%以上，經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)中有增，在手現(xiàn)金充沛。分業(yè)務看，口腔CBCT對盈利的貢獻越來越大，有望成為公司業(yè)績增長的新引擎。

色選機需求穩(wěn)步增長，口腔CBCT打開成長空間

未來色選機行業(yè)發(fā)展驅(qū)動力主要來自：1）技術更新迭代快、存量設備更新需求；2）糧食產(chǎn)量增長；3）政策推動以及公眾對糧食安全關注度的提高；4）塑料分選、鐵礦石分選等工業(yè)領域的應用使得行業(yè)空間進一步拓展。根據(jù)我們的測算，2019-2020年中國色選機市場規(guī)模為47億和50億，同比增速為6.23%和5.81%，全球色選機市場規(guī)模為163億和188億，同比增速為17%和15%。目前國產(chǎn)色選機企業(yè)包括美亞光電、泰禾光電、中科光電和捷迅光電，合計市占率達到了70%以上，其中美亞光電國內(nèi)市占率達30%，為行業(yè)龍頭。

公司近幾年布局的口腔CBCT領域發(fā)展動力十足：1）人口老齡化程度加深帶動牙齒種植需求；2）國民口腔健康狀況不容樂觀且健康意識不斷提升；3）對標全球，國內(nèi)牙科診所密度有望持續(xù)提升，進而帶動國產(chǎn)口腔CBCT需求。根據(jù)我們的測算，當前口腔CBCT在診所滲透度不足10%，潛在市場空間有望達到200億元。長遠來看，對標日本，預計我國口腔診所潛在容量達50萬家，發(fā)展空間廣闊。美亞光電立足中端市場，以牙科診所為主要客戶群體，截至2018年累計實現(xiàn)口腔CBCT銷量近4000臺，居國內(nèi)領先水平。

國內(nèi)色選機龍頭地位穩(wěn)固，口腔CBCT提供成長新動能

公司色選機業(yè)務應收賬款逐步優(yōu)化，積極開拓國際市場打開成長空間。2016年以來公司高度重視色選機銷售渠道建設以及下游回款情況，應收賬款周轉率逐年提升。同時公司積極開拓色選機全球市場，2019年4月12日公司首個海外辦事處在印度成立，成長空間持續(xù)拓展。

2019年公司口腔CBCT迎來開門紅，產(chǎn)能和渠道優(yōu)勢提供長期成長動力。1）3月3日-3月6日公司舉辦團購會，三天內(nèi)團購總數(shù)362臺，單場團購訂單額超1億元，有力支撐全年業(yè)績。2）2017年以來，公司利用IPO超募資金擴充產(chǎn)能，預計新增產(chǎn)能可于2020年落地，疊加公司近幾年構建了線上線下同步銷售+巡回分享會+產(chǎn)學結合的全渠道營銷格局，產(chǎn)能和銷售渠道優(yōu)勢為公司CBCT業(yè)務快速發(fā)展奠定堅實基礎；3）公司立足口腔CBCT，積極布局椅旁修復系統(tǒng)，打造數(shù)字化醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈。目前公司的口內(nèi)掃描儀正處于臨床驗證階段，完成相關審批后預計將于2019年上市，未來有望與口腔CBCT在市場推廣與客戶開拓方面形成深度契合。

盈利預測與投資評級：預計公司2019-2020年歸母凈利潤為5.43億和6.45億，EPS分別為0.8元和0.95元，采用分部估值法，給予色選機業(yè)務利潤（占比約60%）29倍估值，口腔CBCT業(yè)務利潤（占比約40%）49倍估值，對應公司合理估值為37倍，目標價30元，首次覆蓋，給予“買入”評級！

風險提示：新產(chǎn)品推廣不及預期，匯率波動，海外市場拓展不及預期等。