西山煤電(000983)

事件：公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收322.7億元，同比增加12.6%，歸母凈利潤(rùn)18.02億元，同比增加14.87%。2018年Q4營(yíng)收88.99億元，同比增加16.75%，環(huán)比增加9.64%；歸母凈利潤(rùn)2.80億元，同比增加43.03%，環(huán)比減少31.32%。2019年Q1營(yíng)收85.10億元，同比增加16.59%，歸母凈利潤(rùn)5.94億元，同比增加15.79%。

點(diǎn)評(píng)：

1、2018年煤炭板塊毛利率小幅下滑，產(chǎn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)總體板塊利潤(rùn)增厚。

2018年公司實(shí)現(xiàn)原煤產(chǎn)量2745萬(wàn)噸，同比增加9.89%；洗精煤產(chǎn)量1170萬(wàn)噸，同比增加6.36%。從銷(xiāo)量上看，2018年公司商品煤銷(xiāo)量2561萬(wàn)噸，同比增加7.38%，瘦精煤、原煤同比增幅最大，分別為24.53%、49.32%；洗混煤1040萬(wàn)噸，同比減少1.42%。從售價(jià)來(lái)看，2018年公司商品煤綜合售價(jià)674.68元/噸，同比增加1.73%，除氣精煤、原煤小跌外，其余煤種售價(jià)不同幅度上漲，焦精煤、瘦精煤漲幅最大（除煤泥），對(duì)應(yīng)漲幅分別為6.45%、5.26%。綜合來(lái)看，煤炭業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊增，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收172.79億元，同比增長(zhǎng)9.26%，不過(guò)成本增幅相對(duì)較大，毛利率同比下降2.02個(gè)百分點(diǎn)至55.61%，煤炭板塊毛利潤(rùn)96.08億，同比增長(zhǎng)5.4%。

2.2018年每10股派3元，分紅大超預(yù)期，關(guān)注集團(tuán)國(guó)企改革進(jìn)展。

公司擬以31.512億股為基礎(chǔ)派發(fā)2018年度末期股息現(xiàn)金人民幣0.3元/股（含稅），共計(jì)9.45億元（含稅），為公司歸母凈利潤(rùn)的52.45%，分紅大超預(yù)期。2017年上市公司層面煤炭產(chǎn)量2498萬(wàn)噸，集團(tuán)總產(chǎn)量9610萬(wàn)噸，上市公司產(chǎn)量?jī)H占集團(tuán)的26%，焦煤集團(tuán)資產(chǎn)證券化率僅24%，集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有望證券化，關(guān)注國(guó)企改革進(jìn)展。

3、2018年焦炭板塊量?jī)r(jià)齊升，電力業(yè)務(wù)虧損依舊。

2018年公司焦炭產(chǎn)量438萬(wàn)噸，同比增加1.62%；焦炭銷(xiāo)量448萬(wàn)噸，同比增加5.66%。2018年公司噸焦售價(jià)1756.86元/噸，同比增加95.73元/噸；噸焦生產(chǎn)成本1655.14元/噸，同比增長(zhǎng)91.67元/噸，噸焦毛利101.72元/噸，同比增加4.06元/噸，焦炭板塊毛利率同比小降0.09個(gè)百分點(diǎn)至5.79%。2018年公司發(fā)電量159億度，同比增長(zhǎng)21.37%，售電量143億度，同比增長(zhǎng)22.22%。2018年電力、熱力板塊毛利率同比上升3.11個(gè)百分點(diǎn)，但仍虧損。

4.經(jīng)營(yíng)效率提升，研發(fā)費(fèi)用增加。

2018年公司期間費(fèi)用率17.65%，同比下降0.78個(gè)百分點(diǎn)，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別下降0.96、0.4個(gè)百分點(diǎn)至7.56%、2.78%；管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率同比分別上升0.54、0.04個(gè)百分點(diǎn)至6.52%、0.79%。2018年研發(fā)投入2.56億元，為西山晉興能源重點(diǎn)科研項(xiàng)目“斜溝選煤廠智能化改造”。綜合來(lái)看2018年全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.02億元，其中Q4實(shí)現(xiàn)2.80億元（計(jì)提資產(chǎn)減值損失1.47億），2019年Q1公司毛利環(huán)比下降3.81億元，而費(fèi)用控制較好，環(huán)比下降5.26億元，致歸母凈利潤(rùn)增加至5.94億元。

投資建議：由于公司噸煤成本增加，我們向下調(diào)整對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，2019-2020年凈利潤(rùn)由21.03億、22.23億下調(diào)至19.56億、20.11億；預(yù)計(jì)2021年凈利潤(rùn)為18.83億元，此處暫不考慮集團(tuán)資產(chǎn)證券化率的提高，我們認(rèn)為公司有望受益國(guó)改，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：山西國(guó)改進(jìn)程不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑，煤價(jià)大幅下跌