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投資要點(diǎn)

公司公布 2018 年報， 全年實(shí)現(xiàn)營收 18.15 億元，同比增 30.81%；歸屬上市公司股東凈利潤 8.51 億元，同比增 44.13%； 同時公布 2019 年一季報， Q1實(shí)現(xiàn)營收 5.33 億元，同比增 29.25%；歸屬上市公司股東凈利潤 2.61 億元，同比增 32.92%。

去年?duì)I收與業(yè)績保持快速增長， 盈利能力持續(xù)提升。 公司去年 Q4 營收 4.96億元，同比增 53.56%； Q4 實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司凈利 1.88 億元，同比增 65.92%；營收和業(yè)績增速均超過 Q3 和 H1 的同比增速，規(guī)模與凈利全年保持加速增長。影響全年業(yè)績的主要因素包括：一是營收的快速增長；二是綜合毛利率達(dá)到 61.79%，雖較 2017 年下降了 0.29 個百分點(diǎn)，但還是保持在十分可觀的水平；三是期間銷售和管理費(fèi)用均有所增長， 其中研發(fā)費(fèi)用營收占比近 8%， 同比增36.46%， 但財務(wù)費(fèi)用由正轉(zhuǎn)負(fù)， 且投資凈收益大幅增長 7249 萬元。從 2019Q1 的情況看，營收和業(yè)績?nèi)员３种咚僭鲩L勢頭， 此外綜合毛利更達(dá)到了 65.34%，為近兩年來最高?？傮w上，營收與業(yè)績保持快速增長，盈利能力持續(xù)提升。

SIP 業(yè)務(wù)引領(lǐng)優(yōu)勢仍在強(qiáng)化， 發(fā)展達(dá)到甚至略超預(yù)期： 根據(jù) Frost & Sullivan，2017 年公司在 SIP PHONE 業(yè)務(wù)市場份額 26%，全球第一； 2018 年市場份額進(jìn)一步提升，產(chǎn)品設(shè)計和技術(shù)引領(lǐng)行業(yè)，成為真正的行業(yè)引領(lǐng)者。 原因來自幾方面： 首先是研發(fā)上大力投入，持續(xù)升級完善產(chǎn)品線，開發(fā)新系列產(chǎn)品；其次在需求定義上力求廣覆蓋與深層次并重，通過軟件升級和機(jī)型擴(kuò)充等方式實(shí)現(xiàn)更多細(xì)分群體需求；另外還有高端市場定位和突破， 引入包括隔音罩、 免提麥克風(fēng)和企業(yè)協(xié)作等獨(dú)特功能， 領(lǐng)先設(shè)計帶來了高端市場的增長機(jī)會；最后營銷方面， 渠道下沉深耕策略持續(xù)落實(shí)，隨著數(shù)據(jù)獲取與管控能力的增強(qiáng)，對市場的敏銳性、預(yù)見性和判斷的準(zhǔn)確性也在提升。總體上 SIP 業(yè)務(wù)引領(lǐng)優(yōu)勢持續(xù)鞏固，以公司視角看， 該業(yè)務(wù)發(fā)展已達(dá)到甚至略超預(yù)期。

VCS 業(yè)務(wù)規(guī)模接近翻倍，“云+端”布局成效顯著： 2018 年 VCS 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了 95.68%的高速增長， 營收占比從 6.46%提升到了 9.66%， 但目前仍處在投入期。視頻會議系統(tǒng)作為未來戰(zhàn)略重點(diǎn)， 是完善 UC 終端的重大延伸， 公司將堅持長期投入。 2018 年 VCS 產(chǎn)品在性能各方面有了顯著提升，達(dá)到行業(yè)先進(jìn)水平。在產(chǎn)品架構(gòu)上也面向高效易部署進(jìn)行了專門設(shè)計，正在復(fù)刻 SIP 業(yè)務(wù)的領(lǐng)先因素。隨著系統(tǒng)及終端整體性能的不斷提升，“云+端”的產(chǎn)品理念得到踐行，雛形初現(xiàn)。 此外國內(nèi)渠道實(shí)現(xiàn)了區(qū)域全覆蓋，各類政企客戶拓展取得重要突破，在增強(qiáng)渠道條件的靈活性同時，也強(qiáng)調(diào)質(zhì)量和規(guī)范化建設(shè)。隨著公司對各類業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)整與整合，業(yè)務(wù)間的相互支撐、資源復(fù)用還將顯現(xiàn)，未來在國內(nèi)政企市場的云+端整體解決方案將取得更大的進(jìn)展。

盈利預(yù)測與估值： 我們預(yù)計公司 2019 到 2021 年將實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為 11.16億、 14.68 億和 19.44 億元，對應(yīng) EPS 分別為 2.49、 3.27 和 4.33 元。結(jié)合公司龍頭地位、業(yè)務(wù)優(yōu)化疊加行業(yè)快速發(fā)展，給予 2020 年 30 倍的市盈率，目標(biāo)市值為 440 億元， 給予買入評級。

風(fēng)險提示事件： 貿(mào)易摩擦 風(fēng)險、匯率波動風(fēng)險、新業(yè)務(wù)拓展不力風(fēng)險、競爭風(fēng)險