圣邦股份(300661)

投資要點：

圣邦股份是國內(nèi)稀缺模擬 IC 設(shè)計商。 公司產(chǎn)品集中在模擬電路，主營業(yè)務(wù)為模擬芯片的研發(fā)與銷售，主要產(chǎn)品為高性能模擬芯片，覆蓋信號鏈和電源管理兩大領(lǐng)域，目前擁有 16大類 1200 余款可供銷售產(chǎn)品型號。 公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較集中，募資增強研發(fā)。

模擬器件需求來自于多個行業(yè)，國內(nèi)新增晶圓廠供給支持。 2017 年全球模擬芯片市場的規(guī)模為 520 億美元，預(yù)估到 2022 年時，市場規(guī)模將達到 748 億美元。 模擬 IC 的下游應(yīng)用領(lǐng)域主要有無線通訊、汽車、消費電子、工業(yè)等。其中汽車應(yīng)用將是近年帶動模擬芯片市場成長的最大動力，預(yù)估 2019 年市場規(guī)模將可成長 15%。截止 2018 年底，我國晶圓制造廠 8 英寸為 90 萬片，目前仍有大量 8 英寸擴產(chǎn)計劃在投產(chǎn)和建設(shè)過程中。

模擬器件是門好生意，多品類+強研發(fā)構(gòu)筑常青樹企業(yè)。 不斷加深的豐富產(chǎn)品種類是行業(yè)必然趨勢之一?？蛻艄こ處煹男枨鬀Q定的行業(yè)變化。核心技術(shù)更新更容易集中在龍頭企業(yè)。對于行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀來看，長生命周期、 元器件的整合、 優(yōu)秀的模擬芯片設(shè)計大咖非常稀缺、 制程復(fù)雜、自建產(chǎn)線都是行業(yè)的現(xiàn)狀，也是行業(yè)的發(fā)展路徑。 龍頭企業(yè)通過研發(fā)支出和并購更多保證競爭優(yōu)勢，核心毛利率長期居高不下。

圣邦打造國產(chǎn)模擬器件龍頭。 產(chǎn)品性能提高，替代國外成熟產(chǎn)品。 2018 年，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，信號鏈路產(chǎn)品約占 40%，電源管理產(chǎn)品占比約 60%，公司近年來兩大類產(chǎn)品比例較為穩(wěn)定。此外，公司毛利水平處于 IC 設(shè)計行業(yè)高點，但相較于行業(yè)龍頭較低，公司毛利率維持在 40%以上，2018 年公司整體毛利率達 45.94%。 公司研發(fā)費用逐年上升，2018年研發(fā)費用投入為 0.93 億元，2019Q1 研發(fā)費用占比收入達到了 23.2%，遠高于德州儀器等公司研發(fā)占比，可見公司對走自主研發(fā)這條路堅定的信心和決心。

收購鈺泰半導(dǎo)體強化并購之路。 參照行業(yè)龍頭德州儀器，并購是模擬器件公司從小企業(yè)成長成大企業(yè)的一條路徑。圣邦收購的鈺泰半導(dǎo)體表現(xiàn)優(yōu)異。鈺泰半導(dǎo)體 19Q1 貢獻圣邦 419萬的投資收益，相當(dāng)于鈺泰半導(dǎo)體一個季度實現(xiàn)約 1460 萬的利潤，接近鈺泰 18 全年的盈利水平。公司的收購標(biāo)的成長迅速，對于標(biāo)的和圣邦的成長均大有裨益。

我們首次覆蓋圣邦股份，給予公司“增持”評級。 考慮到公司未來持續(xù)進行研發(fā)支出和研發(fā)人員的培養(yǎng)，對后續(xù)利潤正向影響，預(yù)計公司 2019/2020/2021 年的歸母凈利潤為 1.28億/1.56 億/1.90 億，未來 2 年 CAGR 達 21.83%，對應(yīng)的 EPS 為 1.61 元/1.96 元/2.39元。 采用相對估值法，考慮到公司所處細(xì)分行業(yè)模擬器件行業(yè)更加稀缺，其公司利潤具備強大的可持續(xù)成長性。因此，對于目標(biāo)公司我們給予 2019 年 80 倍的 PE 估值，對應(yīng)的公司目標(biāo)市值為 102.4 億，給予“增持”評級。

風(fēng)險提示：研發(fā)新品速度緩慢等